DvP (Entrega contra Pago)

Qué elimina y qué no. El informe del CPSS de septiembre de 1992 sobre DvP explica que, sin ese vínculo, el vendedor puede entregar y no cobrar, o el comprador pagar y no recibir, y que ese riesgo afecta al valor completo de la operación (párr. 1.7 y 1.8). La DvP lo elimina, pero las partes siguen expuestas al riesgo de coste de reposición y al de liquidez (párr. 1.8). Los PFMI añaden que la DvP no exige que las dos patas se liquiden en el mismo instante: basta con que la firmeza de una dependa de la firmeza de la otra (principio 12, apartados 3.12.3 y 3.12.4).

Los tres modelos del BIS. El informe de 1992 (párr. 1.9), que los PFMI recogen en su anexo D, distingue tres formas de lograr la DvP:

Payment versus delivery, PvP y DvD. Quien busca «payment versus delivery» encuentra la misma idea, pero ni los PFMI ni el CSDR usan esa expresión: hablan de DvP. Los PFMI sí recogen dos variantes: PvP (payment versus payment), que une dos pagos en divisas distintas, y DvD (delivery versus delivery), que une dos entregas de valores (nota 113).

DvP en la UE hoy. El art. 39.7 del CSDR obliga a liquidar en entrega contra pago las operaciones de valores contra efectivo entre participantes directos de un sistema de liquidación gestionado por un depositario central de valores (en España, Iberclear). El plazo para las operaciones en centros de negociación es hoy T+2 (art. 5.2 del CSDR); el Reglamento (UE) 2025/2075 lo acorta a T+1 a partir del 11 de octubre de 2027.

DvP en DLT. Si el valor y el dinero están en el mismo registro distribuido, un smart contract puede ejecutar las dos patas en una sola transacción: o se mueven ambas o ninguna (liquidación «atómica»). La EBA describe un caso así en el EEE: una entidad de crédito registró depósitos y valores en su propia DLT privada y permisionada para liquidar en modo DvP (informe EBA/REP/2024/24, diciembre de 2024). Si el dinero está en otro registro, hace falta un puente entre los dos. La atomicidad técnica no da por sí sola firmeza jurídica: el régimen piloto exige mitigar el riesgo de que un sistema DLT no esté reconocido a efectos de la Directiva 98/26/CE sobre firmeza de la liquidación, en especial en caso de insolvencia (art. 5.7.c del Reglamento (UE) 2022/858).

DLT SS en el régimen piloto. El régimen piloto DLT (Reglamento (UE) 2022/858, aplicable desde el 23 de marzo de 2023 según su art. 19.2) define el sistema de liquidación basado en la TRD (DLT SS) como el que liquida operaciones con instrumentos financieros basados en la TRD «contra el pago o la entrega» (art. 2.7). Solo puede gestionarlo un depositario central de valores autorizado (art. 9.1). Puede quedar exento del art. 40 del CSDR (liquidación en efectivo) si liquida en entrega contra pago. En ese caso, los pagos se liquidan en dinero de banco central, también tokenizado, cuando sea factible; si no, en cuentas del propio depositario, en dinero de banco comercial, también tokenizado, o en tokens de dinero electrónico (art. 5.8). En la lista de infraestructuras autorizadas de ESMA (consultada el 13 de octubre de 2026) figura un solo DLT SS, el de CSD Prague, autorizado desde el 11 de octubre de 2024 y con exención del art. 40 del CSDR, y cuatro DLT TSS, que combinan negociación y liquidación. Las diferencias, en DLT-MTF, DLT-SS y DLT-TSS.

Pontes: dinero de banco central para la DvP en DLT. El 1 de julio de 2025 el BCE anunció una estrategia en dos vías para liquidar en dinero de banco central las operaciones basadas en DLT: Pontes, a corto plazo, y Appia, a largo plazo. Antes, entre mayo y noviembre de 2024, el Eurosistema había hecho más de 50 pruebas y experimentos con 64 participantes. El Eurosistema puso en marcha Pontes el 21 de septiembre de 2026. Conecta plataformas DLT del mercado con los servicios TARGET: el efectivo se liquida con tokens en la plataforma DLT del Eurosistema o en T2, el sistema de liquidación bruta en tiempo real, y la pata de efectivo es firme cuando se completa en T2. La DvP entre plataformas se hace con el protocolo Hash-Link. Pueden conectarse como operadores, entre otros, los depositarios centrales autorizados por el CSDR y los operadores de DLT SS y DLT TSS del régimen piloto. En el arranque, el grupo inicial incluía 13 participantes del mercado (entre ellos ABANCA, Cecabank y Santander), además del Deutsche Bundesbank, y cuatro operadores DLT: Axiology, Cashlink, Clearstream y SWIAT. El BCE prevé ampliar funciones y horario de forma gradual, con la implantación completa prevista para 2028.

La pata del dinero. Puede ser dinero de banco central (en la zona del euro, a través de Pontes para operaciones mayoristas), un depósito tokenizado de un banco comercial o un token de dinero electrónico regulado por MiCA. El régimen piloto da prioridad al dinero de banco central cuando sea factible (art. 5.8). Una CBDC es dinero de banco central en forma digital.

Qué significa para un emisor. La forma de liquidar se decide al estructurar la emisión: en qué registro estará el valor, con qué dinero se pagará y quién garantiza la firmeza. Un valor tokenizado que se paga fuera de la cadena con una transferencia ordinaria no tiene DvP por sí mismo: hace falta un mecanismo que bloquee el valor hasta confirmar el pago, como describen los PFMI (apartado 3.12.4).

Fuentes oficiales: Reglamento (UE) n.º 909/2014 (CSDR), arts. 2.1.27, 5.2, 39.7 y 40; Reglamento (UE) 2025/2075 (T+1); Reglamento (UE) 2022/858, arts. 2.7, 5, 9 y 19; CPSS, Delivery versus payment in securities settlement systems (1992); CPSS-IOSCO, PFMI (2012); ESMA, infraestructuras DLT autorizadas; BCE, nota de prensa de 21-9-2026; BCE, página de Pontes.

Marco verificado a 13 de octubre de 2026. En Unknown Gravity desarrollamos la plataforma, los smart contracts y las integraciones con infraestructuras DLT y con el activo de pago, junto al asesor legal del cliente. No somos depositario central, ERIR ni CASP: esas funciones corresponden a entidades autorizadas. Hablemos.