Emisión transfronteriza de security tokens entre la UE y EE. UU.

Un emisor de la UE puede admitir inversores de EE. UU. sin registrar la oferta ante la SEC: vende fuera de EE. UU. con Regulation S y coloca el tramo estadounidense con una exención como la Rule 506(b) o la Rule 506(c) de Regulation D. Un emisor de EE. UU. que busca inversores en la UE necesita un folleto aprobado o una exención del Reglamento (UE) 2017/1129 y, si encarga la colocación a un tercero, que este esté autorizado bajo MiFID II. En los dos sentidos el token es un valor y se rige por las normas de valores de cada lado. La tecnología no cambia esa calificación, pero sí puede aplicar en cada transferencia las restricciones de cada jurisdicción.

Esta guía es para emisores europeos que quieren inversores estadounidenses, para emisores de EE. UU. que quieren colocar en Europa y para las plataformas que les dan servicio. No sustituye el análisis de abogados de las dos jurisdicciones.

Dos sentidos, dos marcos: resumen

1. Emisor de la UE que quiere inversores de EE. UU.

Una emisión con inversores en los dos lados se divide en dos tramos: uno fuera de EE. UU., que se acoge a Regulation S, y otro en EE. UU., que necesita su propia exención de registro. Cada tramo cumple sus reglas, y el calendario y las comunicaciones de los dos se coordinan con el abogado de valores de EE. UU.

Inversores fuera de EE. UU.: Regulation S

• Ámbito. La Section 5 de la Securities Act, que obliga a registrar las ofertas, no se aplica a las ofertas y ventas hechas fuera de EE. UU. (17 CFR 230.901).
• Condiciones. Transacción offshore, ningún esfuerzo de venta dirigido a EE. UU. («directed selling efforts») y las condiciones de la categoría que corresponda (230.903(a)).
• Categorías. La categoría 1 incluye, entre otros supuestos, a los emisores extranjeros que al iniciar la oferta creen razonablemente que no hay «substantial U.S. market interest» en los valores ofrecidos (230.903(b)(1)); ojo: una sociedad de la UE con más de la mitad del voto en manos de residentes en EE. UU. y con la mayoría de sus directivos o consejeros, de sus activos o de su gestión en EE. UU. no es «foreign private issuer» y Regulation S la trata como emisor estadounidense (230.902(e) y 230.405). Las categorías 2 y 3 añaden un periodo de cumplimiento durante el que no se puede ofrecer ni vender a «U.S. persons» ni por su cuenta: 40 días en la categoría 2 y en la deuda de la categoría 3, y un año en la renta variable de la categoría 3 (seis meses si el emisor reporta a la SEC). En esa renta variable se exigen además certificación del comprador, compromiso de revender conforme a la norma, leyenda en los valores de emisores estadounidenses y que el emisor se niegue a registrar transmisiones que no cumplan (230.903(b)(2)-(3)). Qué categoría corresponde lo determina el abogado de valores de EE. UU.

Inversores en EE. UU.: Rule 506(b) o Rule 506(c)

Regulation A solo admite emisores constituidos y con sede principal en EE. UU. o Canadá (17 CFR 230.251(b)(1)), y Regulation Crowdfunding, emisores constituidos en EE. UU. (227.100(b)(1)). Por eso, un emisor europeo sin vehículo en EE. UU. suele acudir a Regulation D, que no exige constituirse en EE. UU.: la Rule 504 solo llega a 10 millones de dólares en 12 meses (230.504(b)(2)), y la Rule 506, sin límite de importe, tiene dos variantes:

• Rule 506(b). Sin publicidad general (230.502(c)). Admite inversores acreditados y, como máximo, 35 compradores no acreditados en cualquier periodo de 90 días, cada uno capaz de evaluar los riesgos y méritos solo o con un representante (230.506(b)(2)). Los no acreditados deben recibir la información del 230.502(b), con estados financieros.
• Rule 506(c). Permite la publicidad general, pero todos los compradores deben ser inversores acreditados y el emisor debe tomar «reasonable steps to verify» esa condición (230.506(c)(2)). Entre las categorías para personas físicas: patrimonio de más de 1 millón de dólares sin contar la vivienda habitual, o renta de más de 200.000 dólares (300.000 en conjunto con el cónyuge o pareja equiparable) en cada uno de los dos últimos años, con la expectativa razonable de alcanzar ese nivel en el año en curso (230.501(a)(5)-(6)).
• Form D y estados. Aviso en EDGAR en los 15 días naturales siguientes a la primera venta (230.503(a)(1)). Los valores de la Rule 506 son «covered securities»: los estados conservan los avisos, las tasas y sus competencias antifraude (15 U.S.C. 77r(b)(4)(F) y (c)).

Si el tramo estadounidense usa la 506(c), que permite anunciarse, y el internacional usa Regulation S, que prohíbe los esfuerzos de venta dirigidos a EE. UU. (230.903(a)), la campaña de los dos tramos se diseña con el abogado de valores de EE. UU.

Restricciones de transferencia y reventa

• Tramo Regulation D. Son valores restringidos (17 CFR 230.144(a)(3); 230.502(d)). El puerto seguro de la Rule 144 exige una tenencia de seis meses si el emisor lleva al menos 90 días reportando a la SEC, o de un año si no reporta, y el tenedor posterior suma el plazo del anterior (230.144(d)(1)). Es un puerto seguro, no un bloqueo contractual. La Section 4(a)(7) permite revender a inversores acreditados sin publicidad general, con más condiciones (15 U.S.C. 77d(d)).
• Tramo Regulation S. En la categoría 1 no hay periodo de cumplimiento. En las categorías 2 y 3, durante ese periodo no se puede vender a «U.S. persons» ni por su cuenta (230.903(b)(2)-(3)), y quien revende necesita ampararse en Regulation S (por ejemplo, en la reventa offshore de 230.904), en el registro o en otra exención; en la renta variable de la categoría 3, el emisor debe negarse a registrar las transmisiones que no cumplan.
• Registro de titulares. Registrarse como transfer agent solo es obligatorio para quien actúa sobre valores registrados bajo la Section 12 de la Exchange Act, o que lo estarían salvo por ciertas exenciones (§17A(c)(1)). Según las preguntas frecuentes de la División de Trading and Markets de la SEC (criterio del personal, no vinculante), un transfer agent registrado puede usar la blockchain como registro oficial de titulares si cumple las reglas de los transfer agents sobre registros, plazos, salvaguarda y control interno.
• Mercado secundario. Una plataforma que reúne órdenes de varios compradores y vendedores y las casa con métodos establecidos y no discrecionales encaja en la definición de bolsa (17 CFR 240.3b-16); para no registrarse como bolsa debe operar como ATS conforme a Regulation ATS, que, entre otras cosas, exige registrarse como broker-dealer (240.3a1-1(a)(2); 242.301(b)(1)).

Quién capta a los inversores

Es ilegal que un broker efectúe o induzca operaciones con valores sin estar registrado (Exchange Act §15(a)). La guía del personal de la SEC sobre el registro de broker-dealers (no vinculante) cita como señales captar inversores, cobrar una comisión ligada al resultado o al tamaño de la operación y manejar fondos o valores de terceros. El puerto seguro de la Rule 3a4-1 ampara a ciertos socios, consejeros, directivos y empleados del emisor, no a una plataforma tecnológica (17 CFR 240.3a4-1). El detalle de cada vía está en la guía de tokenización de activos en Estados Unidos.

2. Emisor de EE. UU. que quiere inversores en la UE

En la UE, un security token que encaja en el anexo I, sección C, de MiFID II es un instrumento financiero (art. 4.1.15 de la Directiva 2014/65/UE) y MiCA no se le aplica (art. 2.4.a del Reglamento (UE) 2023/1114). Lo que decide cómo se coloca son el Reglamento de folletos y MiFID II.

Folleto o exención

• Regla general. En la UE los valores solo pueden ofertarse al público tras publicar un folleto (art. 3.1 del Reglamento (UE) 2017/1129). Las participaciones de instituciones de inversión colectiva que no son de tipo cerrado quedan fuera de ese Reglamento (art. 1.2.a), y su comercialización en la UE sigue la normativa de fondos.
• Exenciones por destinatario. No hace falta folleto si la oferta se dirige solo a inversores cualificados, a menos de 150 personas físicas o jurídicas por Estado miembro sin contar los cualificados, o a inversores que adquieran al menos 100.000 € cada uno en esa oferta (art. 1.4, letras a, b y d).
• Exención por importe. Desde el 5 de junio de 2026, tampoco hace falta folleto si el importe total ofertado en la UE es inferior a 12 millones de euros por emisor u oferente en 12 meses y la oferta no se notifica para usar el pasaporte (art. 3.2, en la redacción del Reglamento (UE) 2024/2809, aplicable desde esa fecha según su art. 4.3). Cada Estado miembro puede optar por un umbral de 5 millones (art. 3.2 bis) y exigir un documento informativo (art. 3.2 quinquies).
• Pasaporte. Un folleto aprobado puede usarse en otros Estados miembros mediante notificación entre autoridades (arts. 24 y 25). La exención por importe no lleva pasaporte.
• Emisor de un tercer país. Puede elaborar el folleto conforme al Reglamento y pedir su aprobación a la autoridad competente de su Estado miembro de origen (art. 28). Ese Estado lo elige el emisor entre aquel en el que oferta por primera vez al público y aquel en el que pide por primera vez la admisión a cotización (art. 2.m.iii).
• Reventa. Toda reventa posterior de valores colocados con una de las exenciones del art. 1.4, letras a) a d ter), se considera una oferta separada (art. 5.1).

Quién coloca: MiFID II

Colocar instrumentos financieros, con o sin compromiso firme, es un servicio de inversión (anexo I, sección A, puntos 6 y 7, de MiFID II) y prestarlo exige autorización previa (art. 5.1). A una empresa de un tercer país, cada Estado miembro puede exigirle una sucursal autorizada para prestar servicios a clientes minoristas o a profesionales a solicitud propia (art. 39); la excepción del art. 42 solo cubre el servicio que el cliente pide por iniciativa exclusivamente propia. Por eso, si el emisor de EE. UU. encarga la colocación a un tercero, este debe estar autorizado para prestar ese servicio en la UE. En España, además, si una oferta exenta por número de inversores, inversión mínima o importe se dirige al público en general con cualquier forma de publicidad, debe intervenir una entidad autorizada para prestar servicios de inversión, que valida la información y supervisa la comercialización (art. 36 de la Ley 6/2023, que todavía se remite al umbral nacional de 8 millones de euros anterior al Reglamento (UE) 2024/2809).

El lado estadounidense de una oferta en Europa

Para la SEC, vender a inversores europeos es una oferta fuera de EE. UU. que puede ampararse en Regulation S si cumple sus condiciones. La renta variable de un emisor estadounidense está siempre en la categoría 3, y la deuda también si el emisor no reporta a la SEC. En la renta variable: un año de periodo de cumplimiento (seis meses si el emisor reporta) sin ventas a «U.S. persons» ni por su cuenta, certificación del comprador, compromiso de revender conforme a la norma, leyenda y obligación de negarse a registrar transmisiones no conformes (17 CFR 230.903(b)(2)-(3)). Además, esa renta variable es un valor restringido incluso después de revenderse fuera de EE. UU. (230.905), así que, terminado el periodo, revenderla en EE. UU. sigue exigiendo registro o una exención. Las reglas de transferencia del token deben reflejar esas condiciones.

3. Cómo lo resuelve la tecnología: identidad on-chain y reglas por jurisdicción

El estándar ERC-3643 (EIP-3643, con estado «Final») está pensado para este problema. Cada inversor tiene una identidad on-chain con atestaciones («claims») firmadas por emisores de confianza, por ejemplo sobre su identidad, su ubicación, su condición de inversor o su KYC/AML. El Identity Registry de cada token vincula la wallet, esa identidad y un código de país ISO-3166 que corresponde a la residencia del inversor, y el contrato de cumplimiento puede fijar países admitidos, un número máximo de inversores por país y un máximo de tokens por inversor. Una transferencia solo se ejecuta si el receptor está verificado, ninguna de las dos wallets está congelada, el token no está en pausa y las reglas de cumplimiento la aceptan.

Para las ofertas 506(c), la C&DI 260.40 del personal de la SEC (21 de julio de 2026, no vinculante) admite que las declaraciones del inversor en el método de inversión mínima elevada se den mediante una atestación digital dentro del valor tokenizado, siempre que el emisor conserve registros. Los datos personales no tienen por qué ir a la cadena: en ONCHAINID, el sistema de identidad que usa ERC-3643, los datos sensibles los guarda fuera de la cadena el emisor de la atestación y en ella solo queda su firma o su hash. La tecnología aplica las reglas; no decide qué exención está disponible.

Preguntas frecuentes

¿Puede un emisor español usar Reg A+ o Reg CF?

No directamente. Regulation A exige un emisor constituido y con sede principal en EE. UU. o Canadá (17 CFR 230.251(b)(1)) y Regulation Crowdfunding, un emisor constituido en EE. UU. (227.100(b)(1)). Para inversores estadounidenses, las vías habituales son Regulation D (sobre todo la Rule 506; la Rule 504 solo llega a 10 millones de dólares en 12 meses) o un vehículo constituido en EE. UU., con su propio análisis.

¿Necesita licencia MiCA quien emite security tokens en la UE?

No por emitirlos. MiCA no se aplica a los criptoactivos que son instrumentos financieros (art. 2.4.a del Reglamento (UE) 2023/1114). Se aplican el Reglamento (UE) 2017/1129 a la oferta y MiFID II a quien la coloca.

¿Se puede hacer publicidad a la vez en EE. UU. y en Europa?

Depende de la vía. La Rule 506(b) prohíbe la publicidad general (17 CFR 230.502(c)); la 506(c) la permite si todos los compradores son acreditados y se verifican; Regulation S prohíbe los esfuerzos de venta dirigidos a EE. UU. (230.903(a)). En España, una oferta exenta que se dirige al público en general con publicidad necesita la intervención de una entidad autorizada para prestar servicios de inversión (art. 36 de la Ley 6/2023). La campaña se diseña con los abogados de las dos jurisdicciones.

¿Puede negociarse en una plataforma europea un token emitido con Reg D?

La reventa tiene condiciones en los dos lados. En EE. UU. es un valor restringido (17 CFR 230.144(a)(3)); su reventa fuera de EE. UU. puede ampararse en la Rule 904 de Regulation S si se cumplen sus condiciones (230.904). En la UE, si la reventa a inversores europeos es una oferta al público (art. 2.d del Reglamento (UE) 2017/1129), necesita folleto o una exención (arts. 3.1 y 1.4); y si el token ya se colocó en la UE con una de las exenciones del art. 1.4, letras a) a d ter), cada reventa es una oferta separada (art. 5.1). Además, la plataforma que lo negocie necesita autorización (MiFID II, art. 5.1). Antes de admitirlo hay que revisar los dos lados con los abogados.

¿Quién lleva el registro oficial de titulares?

En EE. UU., el emisor o un transfer agent; según el personal de la SEC, ese registro puede llevarse en una o varias redes blockchain (Statement on Tokenized Securities, 28 de enero de 2026, no vinculante). En España, el emisor de valores representados mediante tecnología de registro distribuido designa a la entidad o entidades responsables de la administración de su inscripción y registro (ERIR); si se admiten a negociación en una infraestructura de mercado DLT autorizada, esa responsabilidad recae en la propia infraestructura (art. 8.4 y 8.5 de la Ley 6/2023). El token debe poder alinearse con ese registro.

Cómo trabajamos con abogados de las dos jurisdicciones

Unknown Gravity es una empresa española de tecnología de tokenización e infraestructura blockchain. En una emisión entre la UE y EE. UU. construimos la plataforma, los smart contracts (ERC-3643 u otro estándar permisionado) y las integraciones de KYC, verificación de inversores acreditados, transfer agent y broker-dealer o ATS, y trabajamos junto al abogado de valores de EE. UU. y al asesor legal europeo del cliente, con los intermediarios registrados o autorizados que este designe. No somos broker-dealer, funding portal, transfer agent, asesor de inversión, empresa de servicios de inversión ni despacho de abogados. Si también comparas jurisdicciones europeas, consulta España frente a Luxemburgo, Suiza y Liechtenstein.

Fuentes oficiales

• 17 CFR 230.903, Regulation S (eCFR)
• 17 CFR 230.506, Rule 506 de Regulation D (eCFR)
• 17 CFR 230.144, Rule 144 (eCFR)
• Statement on Tokenized Securities, 28 de enero de 2026 (SEC)
• Reglamento (UE) 2017/1129, sobre el folleto (EUR-Lex)
• Reglamento (UE) 2024/2809, Listing Act (EUR-Lex)
• Directiva 2014/65/UE, MiFID II (EUR-Lex)
• ERC-3643: T-REX, Token for Regulated EXchanges (EIP-3643)

Marco verificado a 13 de octubre de 2026. ¿Preparas una emisión con inversores a los dos lados del Atlántico? Hablemos.