Elegir dónde emitir un security token no es solo una decisión técnica, sino estratégica. La jurisdicción determina la seguridad jurídica del valor, el acceso al mercado europeo, el coste de estructurar la emisión y la madurez del ecosistema de proveedores. Cuatro plazas europeas destacan en tokenización de valores: España, Luxemburgo, Suiza y Liechtenstein. Cada una ofrece un marco distinto, y la opción correcta depende del perfil del emisor y de a qué inversores quiere llegar.
La diferencia de fondo es que España y Luxemburgo son Estados miembros de la Unión Europea, mientras que Suiza y Liechtenstein no lo son. Esa frontera marca el acceso al pasaporte europeo, una herramienta que permite ofrecer un valor en los 27 Estados miembros a partir de una sola autorización. Para un emisor que quiera escalar en la UE, el pasaporte es a menudo el criterio decisivo.
A continuación comparamos los cuatro marcos, fijamos los criterios que un emisor debería ponderar —seguridad jurídica, pasaporte UE, coste y madurez— y explicamos por qué España y la Unión Europea ofrecen una combinación especialmente sólida.
España: LMVSI, ERIR y pasaporte MiFID
España regula los valores tokenizados a través de la Ley 6/2023 de los Mercados de Valores y de los Servicios de Inversión (LMVSI), que transpone MiFID II e incorpora el marco del régimen piloto europeo de infraestructuras de mercado basadas en DLT. Un security token español es, a todos los efectos, un instrumento financiero, con la seguridad jurídica que da pertenecer al sistema de mercados de valores de la Unión.
La LMVSI crea la figura de la Entidad Responsable de la Inscripción y del Registro (ERIR), encargada de garantizar la integridad del registro del valor sobre la cadena de bloques, su continuidad operativa y un plan de contingencia que permita migrar el registro a otra red en caso de fallo. Pueden actuar como ERIR las entidades habilitadas para la custodia de instrumentos financieros en España, como entidades de crédito, sociedades de valores y agencias de valores supervisadas por la CNMV.
El pasaporte europeo como ventaja decisiva
Al emitir bajo MiFID II, el emisor español accede al pasaporte europeo: una emisión autorizada conforme al régimen armonizado puede comercializarse en toda la Unión sin necesidad de tramitar autorizaciones independientes en cada país. Para un proyecto con ambición paneuropea, esta es la principal ventaja competitiva frente a las plazas no comunitarias.
Luxemburgo: leyes blockchain I a IV
Luxemburgo, también Estado miembro de la UE, ha construido su marco mediante una serie de leyes blockchain aprobadas entre 2019 y 2024. La ley blockchain I (2019) reconoció el uso de DLT para registrar y transferir valores; la II (2021) introdujo la cuenta de emisión para mantener valores desmaterializados en blockchain; la III (2023) actualizó las garantías financieras y traspuso el régimen piloto europeo; y la IV (2024) amplió de forma notable las posibilidades de emisión y custodia de valores vía DLT, incluyendo la figura opcional de un agente de control.
Como miembro de la UE, Luxemburgo combina su tradición como gran centro de fondos con un marco DLT muy desarrollado y, al igual que España, ofrece acceso al pasaporte europeo. Es una plaza especialmente competitiva para la tokenización de fondos y productos de inversión complejos.
Suiza: la ley DLT
Suiza no pertenece a la Unión Europea, pero cuenta con uno de los marcos más avanzados del mundo. Su ley DLT, en vigor desde principios de 2021, introdujo en el Código de Obligaciones la categoría de los derechos-valor registrados (Registerwertrechte): derechos que, por acuerdo de las partes, se inscriben en un registro electrónico distribuido y solo pueden ejercerse y transferirse a través de ese registro. También estableció reglas para infraestructuras de negociación DLT y protecciones en caso de insolvencia del custodio.
El marco suizo es maduro, tecnológicamente neutral y goza de gran prestigio internacional. Su limitación para un emisor con foco europeo es clara: al estar fuera de la UE, una emisión suiza no disfruta del pasaporte europeo y, para llegar a inversores comunitarios, debe articular el cumplimiento normativo país por país o a través de estructuras adicionales.
Liechtenstein: la TVTG o Token Act
Liechtenstein, miembro del Espacio Económico Europeo pero no de la UE, aprobó en vigor desde el 1 de enero de 2020 la Ley sobre Tokens y Proveedores de Servicios de Tecnología de Confianza (TVTG), también conocida como Token Act o Blockchain Act. Su rasgo distintivo es el modelo de contenedor de tokens (Token Container Model): en lugar de regular cada tipo de token por separado, define el token como un contenedor en el que puede colocarse cualquier derecho, desde valores hasta derechos sobre activos físicos o propiedad intelectual.
La TVTG aporta una base de derecho civil muy sólida: reconoce los tokens como contenedores digitales de derechos y asegura que la transferencia on-chain equivale, en derecho privado, a la transferencia del derecho representado. De hecho, este modelo influyó en el diseño de MiCA. Como en el caso suizo, su talud es que Liechtenstein, al no ser miembro de pleno derecho de la UE, no ofrece el pasaporte MiFID en las mismas condiciones que un Estado miembro.
Criterios para decidir dónde emitir
Un emisor debería ponderar cuatro criterios. El primero es la seguridad jurídica: las cuatro plazas la ofrecen, con marcos sólidos y supervisores reconocidos. El segundo es el pasaporte de la Unión Europea, que solo está plenamente disponible desde España y Luxemburgo, y que resulta determinante para quien quiera comercializar en los 27 Estados miembros.
El tercer criterio es el coste y la complejidad de estructurar la emisión, que depende del tipo de valor, de los intermediarios necesarios y del ecosistema local de proveedores. El cuarto es la madurez del ecosistema: disponibilidad de custodios, plataformas, asesores y precedentes de operaciones similares. Suiza y Liechtenstein fueron pioneros y tienen ecosistemas muy maduros; Luxemburgo destaca en fondos; y España ha consolidado un marco completo que combina seguridad jurídica y acceso al mercado único.
Por qué España y la UE son una opción sólida
Para un emisor cuyo objetivo es el mercado europeo, emitir desde España bajo la LMVSI conjuga la seguridad jurídica de un instrumento financiero regulado por MiFID II con el acceso directo al pasaporte europeo, sin renunciar a un marco DLT específico y a una figura de registro, la ERIR, diseñada para los valores tokenizados. Frente a las plazas fuera de la UE, esa combinación evita la fragmentación regulatoria a la hora de llegar a inversores comunitarios.
Si quiere profundizar en el marco español, puede consultar nuestras guías sobre la LMVSI y la tokenización y sobre la tokenización regulada en España.
Preguntas frecuentes
¿Qué jurisdicciones ofrecen el pasaporte europeo para security tokens?
Solo los Estados miembros de la UE, como España y Luxemburgo. Suiza y Liechtenstein, al no ser miembros de pleno derecho, no ofrecen el pasaporte MiFID en las mismas condiciones, aunque cuentan con marcos sólidos propios.
¿Qué es la ERIR en el marco español?
Es la Entidad Responsable de la Inscripción y del Registro, prevista en la LMVSI. Garantiza la integridad y continuidad del registro del valor tokenizado sobre la cadena de bloques y debe contar con un plan de contingencia. Pueden serlo entidades habilitadas para la custodia de instrumentos financieros.
¿Qué distingue al marco de Liechtenstein?
El modelo de contenedor de tokens de la TVTG, que permite colocar casi cualquier derecho dentro de un token con una base de derecho civil clara. Es un enfoque flexible que, de hecho, influyó en el diseño de MiCA.
¿Por qué emitir desde la Unión Europea?
Porque combina la seguridad jurídica de un instrumento financiero regulado con el acceso al pasaporte europeo, lo que permite comercializar el valor en los 27 Estados miembros a partir de una sola autorización, evitando tramitar permisos país por país.
Qué significa para usted
Si planea emitir un security token, empiece por definir a qué inversores quiere llegar. Si su mercado es la Unión Europea, España y Luxemburgo ofrecen seguridad jurídica y pasaporte europeo en un solo paquete; España, además, con la figura específica de la ERIR para valores tokenizados. Si su prioridad es un ecosistema pionero y muy maduro y su mercado no es principalmente comunitario, Suiza y Liechtenstein son alternativas sólidas. En cualquier caso, la estructuración de una emisión de valores requiere asesoramiento jurídico especializado en la jurisdicción elegida.
Este contenido es informativo y de carácter general; no constituye asesoramiento fiscal, legal ni de inversión. Para decisiones concretas, consulte a un profesional cualificado.
Fuentes: Ley 6/2023, de 17 de marzo, de los Mercados de Valores y de los Servicios de Inversión (BOE-A-2023-7053); Reglamento (UE) 2022/858 sobre un régimen piloto de infraestructuras de mercado basadas en DLT; leyes blockchain de Luxemburgo I a IV (2019-2024); Suiza, Ley federal de adaptación del derecho federal a la evolución de la tecnología de registros electrónicos distribuidos (ley DLT, en vigor 2021); Liechtenstein, Ley sobre Tokens y Proveedores de Servicios de Tecnología de Confianza (TVTG, en vigor 2020).
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